אפקטיביות הבקרה הפנימית גרסת ברוקלין פינת אחד העם

מאת: רו"ח ניסים ניניו

מה השווי של בקרה פנימית אפקטיבית, בתמחור איגרות חוב של חברה? זוהי אחת השאלות שבית המשפט הכלכלי צפוי לדון בהן במסגרת בקשה לאישור תביעה ייצוגית שהוגשה לאחרונה ע"י עמותת גילוי נאות – התנועה להגנה על ציבור המשקיעים נגד חברת אול-יר ונושאי משרה שלה.

פרשה זו נולדה בדיווח שולי לכאורה שפרסמה אול-יר במסגרת דוח הדירקטוריון לרבעון השלישי לשנת 2018 לפיו במהלך הכנת הדוחות הכספיים ליום 30.09.2018, התברר כי במהלך הרבעון השני של שנת 2018 כספים שהיו מיועדים לחברת נכס בשליטת החברה הועברו בשוגג לחברה בבעלות בעל השליטה בסכום של כ- 3.7 מיליון דולר. כן צוין באותו הדיווח כי ביום 28.11.2018 השיב בעל השליטה לחברה את הסכום כאמור (בתוספת ריבית).

הגם שלכל הדעות, סכום הטעות בסך של כ- 3.7 מיליון דולר בו עסקינן הינו זניח, ביחס לחברה אשר הינה מנפיקת האג"ח הגדולה ביותר מבין החברות הזרות שגויירו (כ- 2.4 מיליארד ע.נ איגרות חוב שהונפקו במהלך השנים האחרונות אשר מממנות מצבת נכסים בסך של כ- 2.2 מיליארד דולר), ציבור המשקיעים באיגרות החוב של החברה הגיב בחריפות רבה לפרסום הדוחות הללו:

כך, במהלך 3 ימי המסחר שלאחר הדיווח, צנחו איגרות החוב של החברה מסדרות ב' ו- ד' (איגרות חוב ללא ביטחונות) בשיעור מצטבר של כ- 23.8% וכ- 25.5%, בהתאמה (יצוין כי איגרות החוב מסדרות ג' ו- ה' (איגרות חוב עם ביטחונות) ירדו בשיעור מצטבר מתון יותר של כ- 5.8% וכ- 2.6%, בהתאמה).

שאלה אחת שמתעוררת בהקשר זה היא האם במסגרת הדוחות לרבעון השלישי לשנת 2018 פורסם מידע שלילי מהותי אחר אשר היה בו בכדי לגרום לירידות החדות שנרשמו באיגרות החוב של החברה?

שאלה שנייה בהקשר זה, בהינתן כי לא פורסם מידע שלילי מהותי אחר במסגרת הדוחות (כך שניתן לייחס את הירידה שנרשמה באיגרות החוב של החברה לדיווח אודות העברת הכספים בשוגג לבעל השליטה), הכיצד דיווח בדבר פעולה שבוצעה בשוגג ביחס לסכום כה זניח, הביא לירידות כה דרמטיות באיגרות החוב של החברה?

בעוד התשובה לשאלה הראשונה מצריכה ניתוח יסודי ומעמיק של המידע הנוסף שפורסם בדוחות, נראה כי התשובה לשאלה השנייה טמונה במושג הערטילאי "אפקטיביות הבקרה הפנימית".

בתוך שלל הדוחות המצורפים לדוחות התקופתיים והרבעוניים של חברות ציבוריות ומדווחות, נחבא לו (בדרך כלל בסוף) דוח נוסף אשר נדמה כי רבים פוסחים עליו, בין אם מפאת התלאות שעבר הקורא עד שהגיע אליו או בין אם מפאת הכותרת המשעממת (משהו) שלו: הדוח בדבר אפקטיביות הבקרה הפנימית על הדיווח הכספי ועל הגילוי.

חובות הגילוי של הדוח בדבר אפקטיביות הבקרה הפנימית עוגנו בתקנות ניירות ערך (דוחות תקופתיים ומיידים) בשנת 2009 בעקבות המלצות דוח הועדה לבחינת כללי ממשל תאגידי בישראל ("ועדת גושן") בדבר הערכת אפקטיביות הבקרה הפנימית והצהרת מנהלים, או בשמן המקובל תקנות ה- SOX הישראלי.

בראש ובראשונה, במסגרת הדוח נדרש לגלות האם הבקרה הפנימית הוערכה כאפקטיבית או שמא האם נמצאה חולשה מהותית באחד מרכיבי הבקרה הפנימית, אשר יש בה בכדי ללמד על כך שהבקרה הפנימית איננה אפקטיבית. בהקשר זה, די כי נמצאה חולשה מהותית באחד מרכיבי הבקרה הפנימית המפורטים להלן, בכדי שהבקרה הפנימית תיחשב כלא אפקטיבית:

1. בקרות ברמת הארגון ;(Entity Level Controls)
2. בקרות על תהליך עריכת הדוחות וסגירתם;
3. בקרות כלליות על מערכות המידע (ITGC);
4. בקרות על תהליכים מהותיים מאוד לדיווח הכספי ולגילוי.

בהתאם לתקנות ני"ע קיימת חובת צירוף חוות דעת של רו"ח המבקר בקשר לאפקטיביות הבקרה הפנימית לאחר חלוף חמש שנים מעת שנעשה התאגיד "תאגיד מדווח". תפקידו של רו"ח המבקר בעניין זה הוא לבחון אם קביעת התהליכים המהותיים מאד נעשתה על ידי התאגיד באופן נאות על פי הקריטריונים שהתאגיד עצמו יישם לצורך זה. לא ניתן שלא להפריז בחשיבותה של בקרה פנימית אפקטיבית אצל חברות ציבוריות/מדווחות וכן בחשיבותו של הדוח על אפקטיביות הבקרה הפנימית: על חשיבות זו ניתן ללמוד בין היתר מהצהרת מנהלים (הצהרה אישית של המנכ"ל וסמנכ"ל הכספים) הנלווית לדוח על אפקטיביות הבקרה הפנימית וכן מחובת צירוף חוות דעת של רו"ח מבקר בקשר לאפקטיביות הבקרה הפנימית, כמו גם ממשמעויותיה הרבות של קיומה/היעדרה של בקרה פנימית אפקטיבית על האמון של ציבור המשקיעים בדוחות ובדיווחים של החברות.

בעניינו, כחודש לאחר פרסום הדוחות לרבעון השלישי לשנת 2018, לאחר דין ודברים עם רשות לניירות ערך, פרסמה אול-יר דיווח מיידי המחזיק 9 עמודים, בו נתנה גילוי מפורט לנסיבות העברת הכספים בשוגג לבעל השליטה. בסיכומו של אותו דיווח ציינה החברה כי היא פועלת לפרסום מחדש של הדוחות הכספיים ליום 30.06.2018 וליום 30.09.2018, להצגת היתרות והגילויים הנדרשים, וכן את הגילויים בדבר ליקויים בבקרה הפנימית אשר לדעת החברה ולאור פערים בזרימת המידע בזמן אמת להנהלת החברה ולדירקטוריון, הינם ליקויי בקרה אשר מגיעים לכדי חולשה מהותית.

מן הראוי לציין בהקשר זה כי אול-יר לא צירפה לדוחותיה חוות דעת של רואה החשבון המבקר בקשר לאפקטיביות הבקרה הפנימית מכוח הפטור שניתן בתקנות ני"ע מצירוף דוח זה במהלך תקופה של חמש שנים מעת שנעשה התאגיד "תאגיד מדווח".

בבקשת האישור של התביעה כייצוגית נטען בין היתר כי בניגוד להצהרותיה הקודמות של החברה בדבר קיומה של בקרה פנימית אפקטיבית, הדיווח המיידי מיום 3.01.2019 מהווה משום הודאה של החברה בדבר קיומם של ליקויי בקרה אשר מגיעים לכדי חולשה מהותית, כך שהבקרה הפנימית של החברה, לא הייתה אפקטיבית. הקבוצה בשמה הוגשה התביעה הוגדרה בבקשת האישור ככל מי שרכש איגרות חוב (מסדרה כלשהיא) של אול יר החל מיום 1.06.2018 ועד ליום 30.11.2018 (מועד פרסום הדוחות לרבעון השלישי לשנת 2018).

אומדן הנזק שנגרם לכאורה לחברי הקבוצה התבסס על הירידה שנרשמה באיגרות החוב של אול-יר במהלך 3 ימי המסחר שלאחר מועד פרסום הדוחות לרבעון השלישי לשנת 2018 באשר לשיטת המבקש, הגילוי בדוחות לרבעון השלישי לשנת 2018 בדבר העברת הסכום בשוגג לבעל השליטה, העיד על כשלים מהותיים בבקרה הפנימית, כך שהדוחות לרבעון השני לשנת 2018 כללו פרטים מטעים בקשר עם אפקטיביות הבקרה הפנימית.

בין לבין, חברת הדירוג מידרוג, הורידה ביום 27.12.2018 את דירוג איגרות החוב של אול-יר מ- "A2" ל- "A3". במסגרת דוח הדירוג, כלכלני מידרוג לא התייחסו לאירוע העברת הכספים בשוגג לבעל השליטה, על משמעויותיו הרבות, ובכלל זה על קיומה של בקרה פנימית אפקטיבית בחברה. עם זאת, הירידות שנרשמו באיגרות החוב של החברה בתגובה לפרסום הדוחות לרבעון השלישי של שנת 2018, אשר באו לידי ביטוי בעלייה דרמטית בתשואה לפדיון לפיהן הן נסחרות, איינו למעשה את נגישותה של אול-יר לשוק ההון בישראל, עובדה שלדעת כלכלני מידרוג תצריך את החברה לייצר נזילות בדרך של מימוש ומימון מחדש של נכסים.

יצוין כי לא נצפתה תגובה שלילית בשוק לפרסום הדוח על הורדת הדירוג של החברה, כך שניתן להסיק כי השוק הקדים במקרה זה את חברת הדירוג (כמו במקרים רבים אחרים) ותמחר כבר קודם לכן את הורדת הדירוג מיום 27.12.2018 (ואף הרבה מעבר לכך).

כאמור, הוכחת הקשר הסיבתי ומדידת הנזק שנגרם לחברי הקבוצה, תוך שימוש במתודולוגיית מבחן אירוע (Event Study) ובהתבסס על נפילת איגרות החוב של החברה בתגובה לפרסום הדוחות לרבעון השלישי לשנת 2018 כרוכים באתגר לבודד ולחלץ מתוך תגובת השוק, את הנפילה המיוחסת להיעדרה של בקרה פנימית אפקטיבית בחברה, שעה שדיווחיה של החברה עד אותו מועד הצהירו על קיומה של בקרה פנימית אפקטיבית.

בכדי להתמודד עם אתגר מדידה זה, הונח, במסגרת הבקשה לאישור, כי ניתן לייחס את  נפילת איגרות החוב של החברה בתגובה לפרסום הדוחות לרבעון השלישי ל- 2 מידעים חדשים: האחד, המידע בדבר היעדר בקרה פנימית אפקטיבית בחברה. השני, כל יתר המידע הנוסף שפורסם במסגרת הדוחות, אשר הביא בסופו של דבר להורדת הדירוג של החברה כחודש לאחר מכן.

הנפילה המיוחסת לגילוי בדבר היעדר בקרה פנימית אפקטיבית נאמדה כערך שיורי, כאשר השווי המיוחס להורדת הדירוג, נוכה מסך הנפילה, תוך שימוש בנתוני שוק של חברות אחרות בדבר הפער בין הדירוג הישן לדירוג החדש.

סוגיה ראויה נוספת שככל הנראה לא תידון במסגרת ההליך, לנוכח ההגדרה המצומצמת של הקבוצה, היא האם הבקרה הפנימית לא הייתה אפקטיבית בחברה מאז ומתמיד, קרי כבר ממועד הנפקת איגרות החוב לראשונה של אול-יר? סוגיה זו מתחדדת לנוכח הודאתה של החברה בדבר פערים בזרימת המידע המלא והמפורט בזמן אמת להנהלת החברה ולדירקטוריון החברה, שכן אם במקרה דנן היו חסמים בזרימת המידע להנהלת החברה ולדירקטוריון, מדוע יש להניח כי בעבר המידע זרם כסדרו?

האמון של ציבור המשקיעים בדיווחי החברות הציבוריות/מדווחות הוא מאבני היסוד של שוק הון יעיל ומתפקד ומכאן גם חשיבות קיומה של בקרה פנימית אפקטיבית. משכך, מן הראוי כי דירקטורים ומנהלים המצהירים על אפקטיביות הבקרה הפנימית בחברות בהן הם מכהנים, יוודאו כי אותה בקרה פנימית אפקטיבית על הדיווח הכספי ועל הגילוי, אכן קיימת, מקל וחומר שעה שלא עומדת בפניהם חוות דעתו של רואה החשבון המבקר בקשר עם אפקטיביות הבקרה הפנימית.

אין לראות במאמר משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירה של ני"ע. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו, אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו.